短短三天市值激增400億!海爾智家打開了被“桎梏”的市值想象
這是海爾雙上市公司平臺架構(gòu)成型以來,第一次大規(guī)模調(diào)整股權(quán)與治理。在這場私有化背后,包含了海爾的諸多考量。海爾集團(tuán)的家電業(yè)務(wù)聞名遐邇,以至于市場將其家電業(yè)務(wù)等同于集團(tuán)業(yè)務(wù),并不能完全體現(xiàn)海爾集團(tuán)的實力。
在復(fù)雜股權(quán)架構(gòu)以及同其他兩家電巨頭的差異化經(jīng)營下,將海爾智家同整體上市的美的、格力進(jìn)行比較并不公允,海爾智家當(dāng)前的市值已有明顯的估值折價。而這次私有化后,上市公司平臺作為集團(tuán)家電主業(yè)利益主體的定位將逐步清晰,此前存在的部分交叉重疊業(yè)務(wù)將產(chǎn)生更大的協(xié)同作用,利益一致性的提升后也將催化利潤的釋放。更重要的是,這或是海爾智家價值重估的契機(jī)。
公平且合理!海爾智家交易方案如何精妙平衡各方利益 ?
市場對海爾智家這次的交易方式頗為關(guān)注,久經(jīng)籌劃,海爾智家私有化海爾電器的方案終于在7月31日浮出水面。
據(jù)悉,海爾智家通過“換股+現(xiàn)金”的操作方式下,計劃股東將成為海爾智家的H股股東,從而以間接的方式享受整合后的海爾電器所帶來的利益,也能通過本次交易的現(xiàn)金付款獲得部分現(xiàn)金回報,同時交易完成后的海爾智家仍可保留充分的資金以支持未來的業(yè)務(wù)發(fā)展,在精妙的操作方式下,海爾智家不需要花費太多的現(xiàn)金,便可將海爾電器與海爾智家融入同一個資本平臺,同時平衡了股東的利益,可謂一舉多得。
根據(jù)估值顧問百德能證券的估值報告,每股海爾智家H股的價值中值為18.47港元,加上每股計劃可得的現(xiàn)金付款,預(yù)計每股計劃股份的總價值約等于31.51港元,較2020年7月31日私有化公告發(fā)布前30個交易日海爾電器平均收市價24.55港元溢價約28.34%。平心而論,此溢價水平相比香港為數(shù)不多的換股私有化案例,頗有誠意。在此換股比例下,計劃股東還可獲得EPS接近10%的增厚,具有相當(dāng)?shù)奈Α?/p>
7月29日,海爾電器報收26.85港元,與海爾智家計劃H股總價值還有17.5%的上漲空間。8月3日復(fù)盤后H股海爾電器與A股海爾智家大漲,看出市場對海爾私有化期望已久,若按當(dāng)日海爾電器29.3港元/股的價格來看,仍有7.5%的上漲空間。雖然短期來看,私有化交易后,海爾智家2019年的歸母扣非EPS將會有一定攤薄,但這部分?jǐn)偙≡谖磥黼p平臺的協(xié)同效應(yīng)下將會被彌補(bǔ)。另外,根據(jù)公告,公司未來三年股息支付率將逐年提升并最終達(dá)到公司當(dāng)年歸屬上市公司股東凈利潤的40%,也算給予了承諾?梢哉f,這一交易是公平且合理的。
打破業(yè)務(wù)阻隔,實現(xiàn)深度協(xié)同后的海爾智家充滿想象
海爾智家早已經(jīng)從當(dāng)初的純家電商轉(zhuǎn)為智慧家庭生態(tài)平臺,打一個比方,如果說傳統(tǒng)的家電是毛坯房,那么現(xiàn)在海爾智家的定位就是精裝房——而在這背后,原本的渠道模式也隨之而變。如今白電投資已經(jīng)從過往的房地產(chǎn)周期邏輯,轉(zhuǎn)向家電自己的底層能力和戰(zhàn)略布局的判斷,渠道的變革要求龍頭從此前粗放的 B 端分銷轉(zhuǎn)變,建立起面對 C 端的高效零售管理能力,這也就意味著品牌和服務(wù)成為其核心競爭力,而海爾智家無疑是這方面的佼佼者。
過往由于海爾復(fù)雜的股權(quán)關(guān)系,海爾智家的品質(zhì)優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢并未得到體現(xiàn),影響了智慧家庭生態(tài)品牌戰(zhàn)略的落地效果,家電板塊整體上市后,渠道間將更加協(xié)同。
對于家電企業(yè)而言,其業(yè)務(wù)核心主要為兩大階段:制造階段、分銷階段,而海爾這倆大業(yè)務(wù)被拆分至海爾智家和海爾電器兩大平臺,鑒于業(yè)務(wù)最終歸屬權(quán)的差異,各業(yè)務(wù)間被阻隔開來。若將兩塊資產(chǎn)納入一個平臺,不僅有利于公司治理結(jié)構(gòu)的精簡,提升效率,在業(yè)務(wù)上產(chǎn)生更多的協(xié)同性。
這個協(xié)同性體現(xiàn)在多個方面,比如,整合后的海爾智家和海爾電器可以擁有更全面的產(chǎn)品品類,成套的只會家庭生態(tài)解決方案,以及統(tǒng)一的運營和數(shù)據(jù)平臺,推動智慧家庭場景下“全品類一體化”的內(nèi)部深度整合和“全產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)字化”的業(yè)務(wù)系統(tǒng)變革,為智家體驗云的實施空間和戰(zhàn)略落地贏得優(yōu)勢;提升運營效率;原先制造+分銷環(huán)節(jié)之間的關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)部定價結(jié)算風(fēng)險也將不復(fù)存在,打破業(yè)務(wù)阻隔后,家電板塊的所有業(yè)務(wù)和渠道都將歸至海爾智家研發(fā)、生產(chǎn)、采購、渠道資源的進(jìn)一步協(xié)同,協(xié)同后經(jīng)營成本將得以降低,資產(chǎn)使用率和財務(wù)架構(gòu)將得以優(yōu)化。
海爾智家真正的實力并未在估值上得以體現(xiàn)
合二為一后,業(yè)績提升,海爾智家價值也將被重估。一直以來,市場上將海爾分拆上市的家電板塊海爾智家市值與行業(yè)里整體上市的美的、格力進(jìn)行比較,并得出“海爾從市值到營業(yè)額到凈利潤都不如美的、格力”的結(jié)論。
但實際上,目前海爾集團(tuán)上市的都是旗下的子公司,包括海爾智家、海爾電器、海爾生物和盈康生命,未上市的底牌更是多。簡單拿海爾集團(tuán)旗下子公司的市值跟行業(yè)大部分集團(tuán)整體上市比市值,完全沒有可比性,市值≠價值,海爾智家的市值不足以代表海爾集團(tuán)的價值。如果單從家電業(yè)務(wù)上看,海爾智家是領(lǐng)先的。據(jù)國際權(quán)威調(diào)查機(jī)構(gòu)歐睿國際(Euromonitor International)發(fā)布的2019年全球大型家用電器品牌零售量的調(diào)研結(jié)果:海爾第十一次蟬聯(lián)全球第一。在產(chǎn)品口碑與品牌上,更是全球聞名,但海爾智家真正的實力并未在估值上得以體現(xiàn)。
就拿海爾的家電板塊來說,相較對手已有明顯估值折價。
分部來看,當(dāng)前市值對冰洗核心業(yè)務(wù)有所低估。當(dāng)前國內(nèi)洗衣機(jī)領(lǐng)域,海爾智家無論是零售份額還是收入規(guī)模仍保持領(lǐng)先。小天鵝 2017 年以來 PE大概為 20 倍左右,對標(biāo)小天鵝,海爾洗衣機(jī)業(yè)務(wù)合理價值在 500 億元以上。靜態(tài)看,如果加上熱水器、空調(diào)等其他業(yè)務(wù),公司的合理價值已經(jīng)超過了 2000 億元,目前仍被價值低估。
但更重要的是,私有化將帶來規(guī)模效應(yīng)、效率提升、品牌優(yōu)化、渠道優(yōu)化、成本下降等1+1>2的效果,這也意味著,海爾智家為股東創(chuàng)造的利潤實現(xiàn)持續(xù)增長,其估值將得到重構(gòu)。不過,相比較之前單純規(guī)模制造帶來的成本優(yōu)勢,渠道開放,信息透明使得品牌之間的競爭,成為產(chǎn)品力的直接較量,產(chǎn)品的差異化優(yōu)勢成為龍頭保持份額和議價權(quán)的最重要支撐。
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